作者：劉 溟   來(lái)源:經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)  時(shí)間 : 2014-03-18

       發(fā)債融資被很多企業(yè)視為比貸款融資成本低的資金籌集方式，但近期不少打算發(fā)債的企業(yè)都有點(diǎn)懵，因?yàn)橛行?A評(píng)級(jí)的央企發(fā)債成本已經(jīng)超過(guò)貸款基準(zhǔn)利率10%，地方3A企業(yè)則超過(guò)了20%。
     “自從去年下半年以來(lái)，我們感到整個(gè)中國(guó)利率市場(chǎng)和銀行間市場(chǎng)突然間由春天一步到了冬天。大幅度攀升的利率水平令人揪心，令人心跳。高利率已經(jīng)嚴(yán)重?cái)D壓了我們企業(yè)盈利的空間?！敝袊?guó)建材股份有限公司副總裁陳學(xué)安對(duì)記者說(shuō)，去年中國(guó)建材共發(fā)行了超短融9期，利率最低的是2月28日那期，利率只有3.85%，到了11月份的時(shí)候，發(fā)行利率已經(jīng)高達(dá)5.9%。

       陳學(xué)安的苦惱同樣是債券承銷商們的煩惱。“作為一個(gè)承銷人，我每周都要見到客戶，很多客戶都在問(wèn)我這個(gè)市場(chǎng)到底是怎么了，為什么高評(píng)級(jí)的企業(yè)發(fā)債，綜合融資成本會(huì)比銀行貸款高出這么多？”招商銀行總行投資銀行部副總經(jīng)理鄭新盈表示，目前銀行間債券市場(chǎng)債券的投資人，一半左右是銀行。投資人投資債券主要的收益來(lái)自于兩個(gè)方面：第一個(gè)是票息，第二個(gè)是交易性的利差，和貸款、非標(biāo)相比，債券最具吸引力的地方在于它有比較好的流動(dòng)性，當(dāng)流動(dòng)性缺失的時(shí)候，投資人只能從收益率上去找，這樣的話，債券就和貸款、非標(biāo)成了相同的資金運(yùn)用工具。
     “其實(shí)債券和貸款不同，以銀行投資人為例，銀行放貸款，既要占用資本，還要提撥備，但銀行投債券是只占資本，不提撥備，財(cái)務(wù)成本更低。”鄭新盈表示，3A級(jí)的企業(yè)，高評(píng)級(jí)的企業(yè)債券的發(fā)行利率應(yīng)該是有天花板的。第一層的天花板應(yīng)該是貸款的基準(zhǔn)利率向下100個(gè)BP（基點(diǎn)，債券市場(chǎng)1個(gè)BP表示萬(wàn)分之一），這是扣除了銀行撥備的結(jié)果，第二層的天花板，至少應(yīng)該是貸款基準(zhǔn)利率。但從去年11月份到今年1月份，3A級(jí)央企發(fā)債，綜合融資成本相當(dāng)于比貸款基準(zhǔn)利率上浮10%還要高。一些地方3A級(jí)企業(yè)，比貸款基準(zhǔn)上浮20%還要高。

     “這種現(xiàn)象并不能用整體流動(dòng)性緊張來(lái)解釋，問(wèn)題在于債券市場(chǎng)的流動(dòng)性?！编嵭掠硎?，實(shí)際上銀行對(duì)大客戶的貸款定價(jià)并沒有上升很快，更沒有上升到債券的利率水平。導(dǎo)致債券市場(chǎng)利率高企的主要原因在于去年年中債市人為進(jìn)行了一次利差的擠壓行為，甚至提出了債券的一級(jí)市場(chǎng)定價(jià)要無(wú)限接近二級(jí)市場(chǎng)的水平，這個(gè)做法導(dǎo)致了目前債券市場(chǎng)形成了一個(gè)多輸?shù)木置?。投資人持有債券缺乏流動(dòng)性，發(fā)行人發(fā)行債券的融資成本大幅度的上升，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了負(fù)面影響。

       與鄭新盈觀點(diǎn)不同，國(guó)家開發(fā)銀行資金局吳之雄認(rèn)為，目前債券市場(chǎng)利率水平主要是供求關(guān)系所決定的，一方面，信用債在持續(xù)擴(kuò)容，另一方面，投資者的投資渠道日漸豐富，尤其是非標(biāo)資產(chǎn)。銀監(jiān)會(huì)對(duì)非標(biāo)的解釋為非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)，是指未在銀行間市場(chǎng)及證券交易所市場(chǎng)交易的債權(quán)性資產(chǎn)，包括但不限于信貸資產(chǎn)、信托貸款、委托債權(quán)、承兌匯票、信用證、應(yīng)收賬款、各類收/受益權(quán)、帶回購(gòu)條款的股權(quán)性融資等。

     “對(duì)作為投資人的銀行來(lái)說(shuō)，把資金用在貸款和非標(biāo)上，最大的好處就是收益高，還能帶來(lái)存款，這是債券投資不具備的?！眳侵郾硎?，非標(biāo)本身是銀行，包括其他金融機(jī)構(gòu)逐利的產(chǎn)物，從長(zhǎng)期來(lái)看還會(huì)繼續(xù)增長(zhǎng)。

       同時(shí)，他認(rèn)為，目前債券市場(chǎng)發(fā)行利率相對(duì)于貸款來(lái)說(shuō)，并沒有高太多，因?yàn)橘J款中，銀行發(fā)放貸款的同時(shí)可能帶來(lái)存款以及一些其他業(yè)務(wù)收入，而且，債券并不需要抵押，而絕大部分長(zhǎng)期大額貸款都是必須有抵押的。對(duì)于融資企業(yè)來(lái)說(shuō)，貸款的綜合成本與發(fā)債的綜合成本并不能用利率來(lái)直觀比較。
     “在我看來(lái)，債券市場(chǎng)利率高的根本原因是貨幣放水的時(shí)代結(jié)束了，以后債券利率遠(yuǎn)低于貸款利率的時(shí)代也已經(jīng)結(jié)束了?！眳侵壅J(rèn)為，發(fā)行人和承銷商恐怕要抓緊適應(yīng)新的形勢(shì)。